[ 서평 ] 기업재무전략 - 박진우

 

기업재무전략 - 박진우

Ch 1 기업의 목표과 지배구조

 

기업 지배 구조란 경영권을 누가 어떤 방식으로 행사하며, 기업의 의사결정이 어떻게 이루어지는가를 규정하는 틀을 의미한다. 따라서 협의의 기업 지배구조는 기업의 주주가 경영자를 감시, 규율하는 메커니즘을 의미하고, 광의의 기업 지배구조는 주주, 이사회, 경영자, 기타 이해 관계자 사이의 상호작용 관계를 규정하는 메커니즘으로 볼 수 있다. P. 6

 

이처럼 많은 문제점에도 불구하고 우리나라의 급속한 산업화 과정에서 재벌이라는 특이한 형태의 소유지 배구 조가 나타났고, 이러한 재벌 구조가 고도 경제 성장에 기여한 바가 크다고 평가하는 의견도 있다. P. 8

 

지주회사란 지배를 목적으로 다른 회사의 지분을 소유하는 회사로서 이것을 유일한 목적으로 하는 순수지주회사와 자체 사업도 수행하는 사업지주회사로 구분된다. P.11

 

 

 

 

주주총회와 이사회의 역할

 

오늘날 가장 일반적인 기업 형태인 주식회사에서 중요한 의사결정은 주주 총회와 이사회를 통해 이루어진다. 주주총회는 주주들이 모여 회사의 중요한 사안에 대해 의결하는 최고 의사결정기구이다. 모든 주주가 직접 경영에 참여할 수 없는 상황에서 주주의 이익과 밀접하게 연관된 중요한 사안에 대해서는 주주들에게 의결권을 부여하여 직접 의사결정에 참여토록 하는 것이다. P. 19

 

이상 논의된 바와 같이 감사위원 분리선출, 다중대표 소송제도 등의 내용을 담은 상법 개정뿐 아니라 지주회사 요건 강화, 일감 몰아주기 규제 강화 등의 공정거래법 개정, 그리고 금융 그룹에 대한 감독을 강화하는 금융그룹 감독법 제정 등 ' 공정경제 3 법 ' 이 통과되면 우리나라 기업의 지배구조에도 많은 변화가 예상되고 있다. P. 26

 

EVA를 계산할 때 투하자본은 기업 본연의 영업활동에 투하된 순 영업자산이고, 투하자본수익률은 투하자본 대비 세후 영업 이익 비율로서 순수한 영업활동의 이익률로 측정하고 있다. 따라서 EVA는 기업 본연의 영업활동을 통한 기업 가치의 증감액을 나타낸다. 또한 EVA를 계산할 때는 영업이익의 규모뿐 아니라 투하자본에 대한 기회비용도 함께 고려한다. 따라서 수익성이 낮은 투자를 확대하면 영업이익은 증가해도 EVA는 음이 될 수도 있다. P. 30

 

 

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Ch 2 자금조달과 자본구조 

기업이 영업활동을 하면서 자연스럽게 발생하는 부채로서 영업부채가 있다. 영업 과정에서 발생하는 외상 매입금, 미지급금 등의 단기 부채가 대표적인 예이다. 영업부채는 기업이 의도적으로 조달한 자금이 아니란 점에서 엄밀한 의미에서는 자금조달 수단으로 불 수는 없다. 하지만 영업부채가 비정상적으로 증가하는 경우는 기업의 자금난 가능성을 체크해봐야 한다. P. 39

 

기업의 회사채 발행은 절차를 밟아야 하고 발행 및 판매를 도와줄 주간사가 필요하기 때문에 적지 않은 발행비용이 발생하게 된다. 때로는 기업이 청산될 경우 채권 순이가 늦은 후순위채로 발행되기도 한다. 후순위채는 기업 청산 시 잔여 자산에 대한 청구권에서 일반채권에 비해 순위가 늦기 때문에 리스크가 큰 만큼 요구 수익률이 높아진다. 한편, 채권은 발행될 때 다양한 옵션이 부가되기도 하는데 옵션의 가치만큼 채권의 요구수익률에 영향을 미치게 된다. 대표적인 예로 만기 전이라도 발행자가 원금을 상환할 수 있는 수의상 환권이 부여된 채권을 들 수 있다. P.41

 

메자닌 금융

 

부채와 자기자본의 성격이 혼합된 증권을 발행하여 자금을 조달하는 방식을 메자닌 금융이라고 부른다. 대표적인 메자닌 증권으로는 전환사채, 신주인수권부사채, 조건부자본증권, 영구채, 상환 또는 전환우선주 등을 들 수 있다. 일정한 조건이 충족되면 발행한 회사의 주식으로 전환할 수 있는 권리가 부여된 채권을 전환사채라고 한다. P. 47

 

 

 

 

전환사채는 기업의 자금조달 수단으로 뿐 아니라 투자상품으로도 인기를 끌고 있다. 투자자 관점에서 보면 전환 이전에는 채권으로서 이자를 수령하고 주가가 상승하면 싼 값에 주식으로 전환할 수 있는 장점이 있다. 다만 , 투자자에게 전환권이라는 일종의 옵션이 주어지기 때문에 전환 이전에는 일반 사채보다 나은 채권 수익률이 발생하게 된다. P. 49

 

전환 이전에는 우선주이고 이후에는 보통주란 점에서 전환 우선주는 자본으로 인식되고 있다. 한편, 상환권과 전환권이 함께 붙어있는 상환전환우선주가 있다. 상환 전환 우선주는 일정기간 내에 보통주로 전환하거나 만기까지 전환하지 않고 보유한 경우에는 미리 정한 이율로 투자금 상환을 요청할 수 있는 우선주이다. P. 52

 

일부 기업은 미래 현금 흐름이 예상되는 자산을 기초로 발행된 자산 유동화 증권을 통해 자금을 조달하기도 한다. 대표적인 예로 통신사의 단말기 할부채권, 카드사의 카드 채권, 여신 전문사의 할부금융채권, 건설회사의 임대주택, 항공사의 장래 항공 운임 채권 등이 자산 유동화 증권의 기초자산이 된다. P. 54

 

또한, 실무에서 많이 사용되는 유량 지표로서 영업이익으로 금융비용을 충분히 지급할 여력이 있는지를 측정하는 이자보상배율이 있다. 만일 이 값이 1보다 작다면 원금은 고사하고 영업이익으로 이자도 갚기 어려운 상태를 가리키는 것으로 그 기업은 심각한 재무적 곤경 상태에 있음을 의미한다. P. 67

 

 

 

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Ch 3 . 배당정책 & Ch 4 자본비용

 

자사주 매입

 

시장에 유통되고 있는 자기 회사 주식의 일부를 매입하는 것을 자사주 매입이라고 한다. 자사주는 매입 후 바로 소각하거나, 아니면 보관하다가 소각할 수도 있고 재매각할 수도 있다. 기업이 보관 중인 자사주는 의결권과 배당권이 제한된다. 따라서 자사주를 매입하게 되면 배당 대상 주식수가 감소하므로 총 배당금 규모를 줄이지 않는다면 주당 배당금은 증가하게 된다. P. 78

 

하지만 실제 CAPM을 이용하여 자기 자본 비용을 계산하는 데는 많은 제약이 따른다. 무엇보다도 그 기업의 베타값을 계산하고 시장 포트폴리오의 기대수익률을 추정하는 것이 쉽지 않다. 그럼에도 불구하고 많은 경우 CAPM으로 측정한 주주의 요구수익률을 회사의 여러 상황을 고려하여 일부 조정한 다음 자기 자본비용으로 사용하기도 한다. P.88

 

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Ch 5 기업 가치 평가 & Ch 6 자본예산

 

 

상대가치 비교법

 

상대가치 비교법이란 평가 대상 기업과 유사한 상장기업의 PER, PBR, PSR 등의 주가배수를 참고해서 주가를 추정하 여기 업 가치를 구하는 방식이다. 상대가치 비교법은 비상장 기업이라서 객관적인 주가 자료가 없거나 상장기업이라도 주가를 신뢰하기 힘든 경우에 주로 사용된다. 또한 이익의 변동성이 매우 커서 미래 현금흐름을 예상하기 어려운 기업의 경우 현금흐름을 예상하기 어려운 기업의 경우 현금흐름 할인 법 대신 상대가치 비교법이 사용되기도 한다. P. 102

 

다양한 주가배수 비율이 있지만 주식투자 또는 상대가치 비교에 있어서 어느 것이 가장 적절한지는 일률적으로 판단할 수 없다. 위에서 언급한 PER, PBR , PSR은 각각 기업의 수익가치, 자산가치, 매출 가치에 초점을 맞추고 있기 때문에 투자자 또는 평가자가 기업가치에서 어느 부분을 중요하게 생각하느냐에 달려 있다. P.107

 

이러한 문제점을 극복하고 기업의 본질적 가치를 측정하기 위해 가치 평가의 기본원칙, 즉 ' 그 자산으로부터 예상되는 미래 현금흐름의 현재가치'란 원칙으로 돌아가 기업 가치를 측정하는미래 현금흐름 할인 방식을 사용한다... 사업가치 측정 방식에는 잉여현금흐름 모형과 경제적 부가가치 모형 등이 있고, 이때 현금흐름은 영업이익에 기초하여 추정하고 할인율은 WACC을 사용한다. P.110~111

 

 

 

 

 

 

경제적 부가가치 (EVA) 모형은 앞에서 설명했던 초과이익 모형과 기업가치 평가방식 면에서 유사점이 많다. 다만, 두 모형의 근본적인 차이는 기업가치를 측정하는 지표가 각각 초과이익과 경제적 부가가치로 서로 다르다는 점이다. P.127

 

자본예산이란? 

 

기업은 다양한 의사결정을 하는데 그중 가장 중요한 것은 투자의사결정이라고 할 수 있다. 기업의 목표인 주주의 부를 극대화하고 기업 가치를 제고하기 위해서는 무엇보다도 효율적인 투자가 선행되어야 한다. 기업가치를 제고하기 위해서는 무엇보다도 효율적인 투자가 선행되어야 한다. 기업가치 창출을 위해 어떠한 자산에 얼마만큼의 투자를 할 것인지 계획하고 분석하는 것을 자본예산이라고 한다. P. 134

 

투자 안 경제성 평가방법 가운데 가장 많이 사용되는 것은 순 현가 법과 내부수익률 법이다. 보통 두 방법은 함께 사용되어 NPV는 투자 결과 발생하는 기업가치의 변화분을 측정하고 IRR은 투자수익률을 보여준다. 독립적인 투자 안을 평가할 때는 NPV법과 IRR 법이 동일한 결과를 가져오나 상호 배타적인 복수의 투자 안 중에서 선택할 경우에는 서로 다른 결론을 제시할 가능성이 있다. P.145

 

 

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Ch 7 기업 레버리지 분석 & Ch 8 기업 구조조정

 

레버리지란 지렛대를 이용하여 적은 힘으로 큰 물체를 들어 올리는 것을 말한다. 이러한 용어가 재무에 도입되어 투자에서는 가격 변동에 비해 수익률 변동이 커지는 것을 의미하고 있다. 투자 레버리지가 발생하기 위해서는 자기 자금 외에 부채를 조달하여 투자에 사용해야 한다. P.150

 

이상 논의한 손익분기점 분석으로부터 기업 재무전략에 활용될 수 있는 몇 가지 시사점을 얻을 수 있다. 첫째, 기업이 유형자산을 효율적으로 사용하고 판매, 관리비를 줄여 고정비를 절감하게 되면 손익분기점을 낮출 수 있다. 둘째, 원가 절감을 통해 변동비를 낮추면 공헌이익이 증가하여 손익분기점을 낮추게 된다. 셋째, 판매 가격이 상승하면 공헌이익이 증가하지만, 가격의 변동은 판매량에 영향을 미치기 때문에 손익 분기점에 미치는 영향을 쉽게 예단할 수 없다. P. 156

 

 

 

 

 

매출액 변동률과 영업이익 변동률 사이에 고정비로 인해 영업 레버리지가 발생하고, 영업이익 변동률과 당기순이익 변동률 사이에 이자 비용으로 인해 재무 레버리지가 발생하고 있다. 따라서 손익계산서의 최 상단에 있는 매출액의 변동률과 최 하단에 위치한 당기순이익의 변동률 사이에는 영업 레버리지와 재무 레버리지가 함께 작동하게 되는 것이다. 이를 결합 레버리지라고 하고, 매출액 변화율 대비 당기순이익 변화율 정도를 측정하는 결합 레버리지도는 영업레버리지도와 재무레버리지도를 곱한 값이 된다. P. 162

 

기업 구조조정이란 기업이 경제 및 산업 여건의 변화에 대응하여 사업 구조나 조직 구조를 새롭게 개편하는 작업을 통틀어 지칭한다. ( 수동적 구조조정, 적극적 구조조정, 비자발적 구조조정, 자발적 구조조정 ) P. 170

Ch 9 인수합병 ( M & A ) 

합병은 둘 이상의 기업이 합쳐지는 것을 의미하고, 인수는 어느 기업이 다른 기업의 주식 또는 자산을 매입하는 것을 가리킨다... A&D는 R&D와 M&A가 결합된 형태로서 자사에 부족한 기술이나 인재 등을 직접 개발하기보다는 핵심 기술과 인재를 보유한 스타트업 또는 벤처기업을 인수해서 자사의 목적에 맞게 발전시키는 방식이다. P.198

 

기업 인수와 관련하여 가격 등을 협의하는 과정에서 다양한 조건이 부가되기도 한다. 우선 미래 이익배분 조건을 들 수 있다. 인수 협상에서 가장 큰 이슈는 무엇보다도 인수 가격이다. 미래 실적이 좋을 것이라고 주장하며 높은 가격을 원하는 매도 측과 이에 동의하지 않으면서 낮은 가격을 지급하고 싶은 매입 측 사이에서 인수 가격 차이를 극복하는 절충안으로 조건이 자주 활용된다. P. 219

 

상장기업의 경우는 시가총액을 공정가치로 보게 되나, 비상장기업은 기업 가치를 추정해야 하는 문제가 있다. 공정가치에 인수 프리미엄을 더해 인수 가격이 결정된다. 인수 프리미엄은 이론적으로 합병으로 인한 효율성 제고와 시너지 효과 등을 고려한 기업가치 증가분이 되어야 하나, 이것을 측정하는 것이 어렵고 인수 경쟁에 따라 프리미엄이 변동될 가능성이 크기 때문에 실제로는 인수 사례에 따라 큰 편차를 보인다. P. 222

 

 

 

Ch 10 기업공개  ( IPO )

독창적 비즈니스 모델과 창의적인 아이디어를 평가받는 방식의 특례 상장으로 ' 사업모델 기반 특례 상장제도'가 있다. 기술특례상장제도와 같은 외형 조건을 갖춘 기업이 기술력이 아닌 사업모델에 대해 거래소가 지정한 외부 평가기관 2곳 이상으로부터 평가를 받아 일정 등급 이상이면 상장심사를 신청할 수 있게 한 제도이다. P. 260

 

2009년 국내에 SPAC 제도가 도입된 초기에는 합병과정에서 피합병기업의 가치를 일반 합병과 동일하게 업 격한 가치평가 방식을 적용하여 SPAC이 합병 대상 기업을 찾는 것이 어려워지면서 SPAC 제도가 유명무실했었다. 2013년 가치평가 방식을 자율화하면서 이후 활성화되어 SPAC과의 합병을 통해 상장하는 기업들이 꾸준히 늘고 있다. P.264

 

In conclusion, 기업 재무 전략은 KAISTMBA 박진우 교수님이 쓴 책이다.

 

이 책이 다른 재무 관련 서적과 다른 것은 간단히 말해 실용적이라는 것이다.

 

실용적이라고 하는 것은 문제를 풀고 맞히기 위한 것이 아닌 현실에 있는 사례를 어떻게 바라볼지에 대한

 

관점이 잘 나열되어 있어서 좋고, 일반인이 읽기에도 어려움이 없는 책이어서 참 좋은 책이라는 생각이 들었다.

 

또한, KAIST MBA의 기업 재무와 재무 사례분석 등에 기초가 되는 책이기도 하기 때문에 이 책을 열심히

 

읽는다면 MBA에서 학습하거나 예습하는 효과를 얻을 수 있어서 일석이조일 것이다.

 

오랜만에 재무 책을 읽었지만 읽기도 쉽고, 바쁜 시간을 내서 읽을 만한 책을 만나서 너무 좋았다.